機(jī)構(gòu)投資者的學(xué)習(xí)行為：基于中國(guó)IPO的實(shí)證研究.pdf

1、作為我國(guó)IPO網(wǎng)下詢價(jià)的參與主體，機(jī)構(gòu)投資者在一級(jí)市場(chǎng)的IPO申購(gòu)決策和二級(jí)市場(chǎng)減持行為對(duì)新股價(jià)格發(fā)現(xiàn)過程具有重要影響。本文以中國(guó) IPO市場(chǎng)為視角，基于我國(guó)中小板和創(chuàng)業(yè)板新股從2009年6月到2012年10月的一級(jí)市場(chǎng)網(wǎng)下詢價(jià)和二級(jí)市場(chǎng)交易的賬戶級(jí)數(shù)據(jù)，從詢價(jià)和交易兩個(gè)環(huán)節(jié)對(duì)機(jī)構(gòu)投資者如何學(xué)習(xí)過去經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行了深入研究。
　　本文將“過去經(jīng)驗(yàn)”分為機(jī)構(gòu)過去“申購(gòu)表現(xiàn)”和“選股能力”兩個(gè)維度，其中，選股能力包含“情緒選股能力”和“價(jià)值

2、選股能力”兩種。研究表明：參與網(wǎng)下詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者基于過去的申購(gòu)表現(xiàn)存在顯著的“自我強(qiáng)化型學(xué)習(xí)”（reinforcement learning）行為，即過去申購(gòu)表現(xiàn)越好，將來申購(gòu)新股越激進(jìn)；此外，還存在顯著的“能力驅(qū)動(dòng)型學(xué)習(xí)”行為，特別地，由于市場(chǎng)情緒可以顯著預(yù)測(cè)新股上市后的短期表現(xiàn)，因而情緒選股能力越強(qiáng)，將來申購(gòu)新股越激進(jìn)，并在二級(jí)市場(chǎng)的新股持有期越短且快速減持程度越強(qiáng)，表現(xiàn)出博取一、二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差的新股申購(gòu)動(dòng)機(jī)；同時(shí)，由于新股質(zhì)量可以

3、顯著預(yù)測(cè)新股上市后的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，因而機(jī)構(gòu)價(jià)值選股能力越強(qiáng)，雖然將來申購(gòu)新股也越激進(jìn)，但在二級(jí)市場(chǎng)的新股持有期越長(zhǎng)且快速減持程度越弱，表現(xiàn)出價(jià)值投資的新股申購(gòu)動(dòng)機(jī)。通過進(jìn)一步區(qū)分機(jī)構(gòu)投資者類型，本文發(fā)現(xiàn)相比其它機(jī)構(gòu)，基金公司基于過去的申購(gòu)表現(xiàn)總體上表現(xiàn)出更為謹(jǐn)慎的自我強(qiáng)化型學(xué)習(xí)行為，即過去申購(gòu)表現(xiàn)越好，雖然 IPO申購(gòu)報(bào)價(jià)更為激進(jìn)以增加獲配概率，但在申購(gòu)數(shù)量上卻更趨保守以控制可能的破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)，相比其它機(jī)構(gòu)注重情緒選股能力、并在二級(jí)市場(chǎng)快