資產(chǎn)配置方法論之二十二組合超額回報來自那兒

1、目錄組合業(yè)績歸因的方法.................................................................................................................................................3持倉分析法..........................................................

2、..............................3回報分析法........................................................................................6組合業(yè)績歸因的應(yīng)用......................................................................................

3、...........................................................8加拿大養(yǎng)老金計劃投資委員會CPPIB業(yè)績歸因..........................................................8PIMCO總回報基金業(yè)績歸因.................................................................

4、........11圖表圖表1:組合業(yè)績歸因的主要方法........................................................................3圖表2:CPPIB參考組合的構(gòu)成經(jīng)歷了若干次調(diào)整...........................................................9圖表3:CPPIB單期業(yè)績歸因組合的結(jié)構(gòu)................

5、...................................................9圖表4:2019財年CPPIB業(yè)績歸因結(jié)果...................................................................10圖表5:采用單期歸因法對CPPIB歷年業(yè)績歸因.......................................................

6、....10圖表6:資產(chǎn)配置與資產(chǎn)內(nèi)選擇效應(yīng)的累積超額回報.......................................................11圖表7:PIMCO總回報基金歷史業(yè)績.....................................................................11圖表8:PIMCO總回報基金2013年資產(chǎn)配置......................

7、........................................12圖表9:PIMCO總回報基金的修正久期低于基準(zhǔn)指數(shù).......................................................12圖表10:PIMCO總回報基金與基準(zhǔn)指數(shù)的歸因分析........................................................13圖表11:PIMCO總回報

8、基金樣本期間回報率分解..........................................................13圖表12:PIMCO總回報基金超額回報率來源..............................................................13????????將單期結(jié)果簡單相加成為多期結(jié)果（下文詳述）。下文中，我們先介紹采用算術(shù)回報率計算的單期持倉分析模型，該方法最大

9、的優(yōu)點在于組合總的超額回報就等于各因素超額回報之和；在此基礎(chǔ)上，我們進(jìn)一步介紹基于幾何回報率的多期資產(chǎn)歸類模型。單期持倉分析模型模型輸入：模型需要事先得到各資產(chǎn)的權(quán)重????、回報率????，以及基準(zhǔn)指數(shù)中各資產(chǎn)的權(quán)????重????、回報率????。在此基礎(chǔ)上，對組合和基準(zhǔn)進(jìn)一步分層和分組。所謂分層，是指按照????投資決策流程對組合進(jìn)行層級劃分，常見的劃分如大類資產(chǎn)配置、國家配置、行業(yè)配置等層級，下文用??表示層級。分組則是確定資產(chǎn)

10、的層級歸屬，用向量而非標(biāo)量來表示，下文用??表示組別。例如在一個包含大類資產(chǎn)、國家和行業(yè)的多資產(chǎn)配置組合中，中國的必選消費股行業(yè)，其層級??=3，其組別（僅舉例）為??=(114)。超額回報的分解：超額回報來源于配置因素和資產(chǎn)內(nèi)選擇因素。如果組合存在多個層級，配置因素又可以逐級拆分。具體來看：?層級配置因素的超額回報等于每個成分配置因素超額回報的加總。每個層級中會包含多個成分，如在大類資產(chǎn)配置層級包含股票、債券、私募、實物資產(chǎn)等配置成分

11、，該層級配置因素帶來超額回報就是由這四個成分相對基準(zhǔn)超配或者低配的超額收益構(gòu)成的：=(????)(?)?????????????∑?=?∈Ω∑??∈Ω??????=|??|1??????|??|1注釋：??????組別??的配置因素帶來的超額回報g?表示比組別??更高一個層級的組別RBg基準(zhǔn)指數(shù)中成分??的回報率EAgL組別??在??層級配置因素帶來的超額回報|g|表示??中的元素個數(shù)Ωg表示比??低一個層級的所有子組別上式中加入?的目

12、的是調(diào)整基準(zhǔn)指數(shù)中某成分的比例，使其與組合具有可比性。例如，大類資產(chǎn)配置層級下包含國家配置層級，在組合的大類資產(chǎn)配置中股票占比60%，而在基準(zhǔn)指數(shù)中股票占比40%；進(jìn)一步組合的股票國家配置層面中國配置40%，美國配置20%，而基準(zhǔn)指數(shù)中股票在中國配置了20%，美國配置了20%。在計算國家配置因素時，我們不能直接采用真實權(quán)重相減，而需要將基準(zhǔn)指數(shù)中股票配置比例先等比例放縮到與組合相同，再進(jìn)行比較。?資產(chǎn)內(nèi)選擇因素的計算類似于配置因素。選擇