財務報告分析-公司估值

1、財務報告分析-公司估值,1、公司價值形式及內在價值表現形式2、公司內在價值評估基本模型3、模型相關關鍵參數的確定—基于案例,1、公司價值形式及內在價值表現形式,①會計價值 (賬面價值）,指資產、負債和所有者權益的賬面價值,特點：,企業(yè)的會計價值往往滯后于企業(yè)的市場價值，不能真正反映資產的市場價值，可見會計價值并不適合成為企業(yè)內在價值的表現形式,注意：會計價值是反映企業(yè)價值的基礎,③公允市場價值,指在公平交易中，熟悉情況的雙方（即不存

2、在信息不對稱） ，自愿進行資產交換或債務清償的金額。 公平交易中，由于雙方對所交易資產價值的估計都是基于資產未來經濟利益的流入（本質上是現金的流入），考慮到貨幣時間價值，資產公允市場價值應是未來現金流入的現值，由此可見公允市場價值是用來描述公司內在價值的最佳形式,按照現行市場價格計量的資產價值，它可能是公平的，也可能是不公平的 主要原因在于：所交易的資產缺乏一個有效的市場、交易雙方存在信息不對稱、資產交易市場不是強

3、式有效市場等,②現時市場價值,2 公司內在價值評估基本模型,評估公司價值主要是基于公司未來的發(fā)展，因此公司的價值一般指公司的內在價值，即用公允市場價值來描述最合適的評估模型是現金流量折現模型，而事實上該模型是公司價值評估使用最廣泛、理論上最健全的模型 評估的是公司哪部分價值 公司總體價值公司股權價值公司債務價值 公司總體價值=公司股權價值+公司債務價值,公司價值評估基本公式,,,理解公司總體價值可以這樣理解：即公司的投資

4、者債權人和股東是一家人，公司總體價值是他們所擁有的、并能夠自由支配的未來公司現金流量的現值公司股權價值僅指股東所擁有的、并能夠自由支配的未來公司現金流量的現值,,,對此的理解將是如何計算公司自由現金流量和股權自由現金流量的關鍵 Ⅰ 公司自由現金流量的計算①計算公式公司自由現金流量＝息前稅后利潤＋非現金支出(折舊和攤銷)－資本支出－凈營運資本增加＝凈利潤＋稅后利息＋非現金支出－資本支出－凈營運資本增加 ②資本支出

5、 資本支出是指企業(yè)占用在各種長期資產上的實際現金支出,,,②資本支出實際現金支出＝長期資產－無息長期負債（比如長期應付款、專項應付款和其他長期負債等） 資本支出計算原理是公司在一個會計期間（一般為一年）中，相對于期初的資本支出，在本會計期間追加長期資產投資的資本支出資本支出＝資本支出期末－資本支出期初 ＝[長期資產期末－無息長期負債期末]－[長

6、 期資產期初－無息長期負債期初] ＝Δ長期資產－Δ無息長期負債 該計算方法數據來源于資產負債表簡捷方法：直接取數據于投資活動現金流量,,,③凈營運資本增加指公司占用在流動資產上的實際資金支出 實際現金支出＝流動資產－無息流動負債（如供應商提供的短期信用供貨——應付賬款） 計算原理是公司在一個會計期間（一般為一年）中，相對于期初的營運資本，在本會計期間所追加的營運

7、資本 營運資本增加＝營運資本期末－營運資本期初 ＝[流動資產期末－無息流動負債期末] －[流動資產期初－無息流動負債期初] ＝Δ流動資產－Δ無息流動負債 該計算方法數據來源于資產負債表,,,Ⅱ 股權自由現金流量的計算①計算公式股權自由現金流量＝公司自由現金流量－稅后利息＋有息債務凈增加＝［息前稅后利潤＋非現金支出(如折舊和

8、攤銷)－資本支出－凈營運資本增加］－稅后利息＋有息債務凈增加＝［凈利潤＋稅后利息＋非現金支出－資本支出－凈營運資本增加］－稅后利息＋有息債務凈增加＝［凈利潤＋非現金支出＋凈營運資本增加］－資本支出＋有息債務凈增加＝經營活動現金凈額－資本支出＋有息債務凈增加,,,股權自由現金流量 ＝經營活動現金凈額－［購建固定資產所支付的現金－處置固定資產、無形資產和其他資產的凈額］＋［發(fā)行債券或借款收到的現金－償還債務所支付的現金］,,Ⅲ

9、 折現率的確定是公司價值評估中反映貨幣時間價值的參數，其含義為公司投資者所要求的必要報酬率或者最低要求報酬率確定折現率應考慮的因素資本成本現實成本：如貸款利率機會成本公司風險折現率的確定方法I=無風險收益率+風險報酬率=RF+RRRR的確定①資本資產定價模型，即RR=β (Km-RF) ②根據風險因素和經驗判斷直接確定,,折現率的確定方法加權平均資本成本（WACC）,根據同類公司投資

10、收益率進行確定,,Ⅳ 公司估值中未來現金流量與折現率的匹配問題 ①公司總體價值評估現金流量計算立足于股東和債權人作為一個整體折現率也必須是股東和債權人作為一個整體的要求報酬率，一般用WACC進行計算②公司股權價值評估現金流量計算立足于股東角度折現率也只是股東所要求報酬率,,,,,,Ⅴ 公司估值模型中可預測期和不可預測期的劃分 不是每個階段的現金流都可以進行較客觀和準確預測在可預測期和不可預測期賦予一些假設條件

11、來確定計算參數,,3 模型相關關鍵參數的確定—基于案例,Ⅰ 長江電力估值—現金流折現法,（1）未來股權自由現金流量的計算①計算長江電力歷史股權自由現金流量（CF0）基于2002-2011年的均值或者中值②確定可預測期內的股權自由現金流量增長率g,,,,②確定可預測期內的股權自由現金流量增長率g,考慮到財務分析中有關未來長江電力母公司金沙江電力資產和其他潔凈能源逐步注入的預期以及國內宏觀經濟的向好，股權自由現金流量在可預測期內的

12、增長率g可確定為 37%+8%=45%,,CF0=3994750764CF1=CF0(1+45%)=5792388608CF2=CF0(1+45%)2=8398963481CF3=CF0(1+45%)3=12178497047CF3=CF4……=CFn=12178497047,（2）股權資本成本的計算 ①采用資本資產定價模型（CAPM）計算股權資本成本,基本公式如下： R=Rf+β［Rm-Rf］Rf代表無

13、風險收益率,選擇中國10年期國債的票面利率4%為無風險收益率，即 Rf =4% Rm代表市場平均收益率,選擇A股2002-2011年上證指數年收益率的均值為市場平均收益率采用市場模型來確定公司風險系數（β值），即：Rj=a+b*Rm ,其中Rm指市場平均收益率（用上證指數月收益率代替），Rj指公司月收益率，而回歸系數b的估計值即為公司風險系數β值,②Rm的確定,,Rm=17.47%,③β的確定 Rj=a+b*Rm

14、 觀測值為2008年至2011年的長江電力月收益率和市場收益率,,,系數b的估計值為0.5347，且其顯著性水平遠小于1%，因此長江電力的風險系數β值取0.5347,④長江電力股權資本的確定 Rs=Rf+β(Rm-Rf) =4%+0.5347(17.47%-4%)=11.20%,（3）長江電力股權價值計算,,,V600900=99937147722（元）2011年末長江電力總股本為1

15、6500000000每股股權價值=6.06元/股2011年11月29日收盤價6.36元/股公司股票理論價位應該在6.06元左右，實際市價在合理范圍內：2011年9月-2011年12月，實際股價在6.00-6.84之間,Ⅱ 長江電力估值—市盈率法,計算思路長江電力每股收益預測值×所在行業(yè)市盈率均值①長江電力歷史每股收益基于2002-2011年的均值或者中值②每股收益預期增長率用現金流量模型中的增長率g 衡量,,長

16、江電力每股收益預測值=0.438×（1+45%）=0.6351元/股,③估值=長江電力每股收益預測值×所在行業(yè)市盈率均值=0.6351×29.16=18.52元/股,Ⅲ 方法評價,股權自由現金流量法評價公司股權價值與市盈率法評價結果存在較大差異 市盈率法主要基于市場數據進行公司估值，在中國資本市場環(huán)境中，公司市盈率普遍存在高估現象，這也造成了利用市盈率法估值偏高的情況股權自由現金流法主要基于財務數