漲跌停板制度績(jī)效的經(jīng)驗(yàn)分析——以A股和H股市場(chǎng)股票為例.pdf

1、對(duì)于促使市場(chǎng)健康可持續(xù)地發(fā)展，給投資者提供一個(gè)安全且有效的投資環(huán)境來(lái)說(shuō)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定性是至關(guān)重要的。在證券市場(chǎng)，尤其是在尚不成熟，投資者多為個(gè)人投資者的市場(chǎng)中，如果價(jià)格波動(dòng)過(guò)大，不僅會(huì)造成給證券市場(chǎng)帶來(lái)沖擊，降低投資者的參與程度，更有可能造成整個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)與社會(huì)的不穩(wěn)定。
　　為了防止交易價(jià)格的過(guò)度波動(dòng)，抑制過(guò)度投機(jī)的行為，漲跌停板制度已經(jīng)在多個(gè)國(guó)家和地區(qū)的證券交易所，尤其是新興市場(chǎng)的證券交易所中被廣泛運(yùn)用。漲跌停板制度一直以來(lái)都是

2、金融研究及政策監(jiān)管層面關(guān)心討論的焦點(diǎn)，對(duì)于漲跌停板制度在證券市場(chǎng)上對(duì)于穩(wěn)定市場(chǎng)的作用有兩種不同的聲音。支持者認(rèn)為漲跌停板制度的設(shè)立使得證券的交易價(jià)格在日內(nèi)波動(dòng)維持在一定幅度內(nèi)，這樣可以降低不確定性和波動(dòng)性，阻止價(jià)格的極端運(yùn)動(dòng);可以給投資者以思考的空間，給非理性交易行為提供一個(gè)緩沖期，使得信息得以充分的擴(kuò)散;還可以將信用交易參與者的風(fēng)險(xiǎn)控制在一定的范圍內(nèi)來(lái)保證結(jié)算體系的安全。與此同時(shí)，也有反對(duì)者認(rèn)為漲跌停板制度的設(shè)立阻礙了信息的發(fā)散，增加

3、了信息的不對(duì)稱性，增加噪音交易，從而造成市場(chǎng)更大的波動(dòng);阻礙了價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制，價(jià)格受到漲跌幅限制，導(dǎo)致其在向其均衡值的趨近運(yùn)動(dòng)中被人為中斷，導(dǎo)致了交易效率的損失;阻礙了一些原本可以在一個(gè)交易日內(nèi)就可以完成的價(jià)格變化，這使得價(jià)格的波動(dòng)延伸到了更長(zhǎng)的時(shí)間區(qū)間，既造成了波動(dòng)的外溢;阻礙了投資者交易，使得市場(chǎng)流動(dòng)性下降。
　　研究中學(xué)者們發(fā)現(xiàn)，在測(cè)試漲跌停板制度的有效性中，如何有效地控制其他變量，將漲跌停板制度隔離出來(lái)進(jìn)行研究，來(lái)觀察在沒(méi)有

4、價(jià)格限制下可能會(huì)出現(xiàn)的情況是必須解決的問(wèn)題。其中一種思路是通過(guò)事件研究法，測(cè)試證券價(jià)格是否會(huì)在漲跌停板制度的影響下對(duì)異常波動(dòng)產(chǎn)生過(guò)度的反應(yīng)，即以此來(lái)驗(yàn)證價(jià)格過(guò)度反應(yīng)假說(shuō)。另一種方法是設(shè)置基準(zhǔn)組和對(duì)比組分別對(duì)這三組驗(yàn)證波動(dòng)性外溢假說(shuō)、價(jià)格發(fā)現(xiàn)推遲假說(shuō)以及交易干擾假說(shuō)。還有采用模擬股票市場(chǎng)的方式來(lái)檢驗(yàn)漲跌停板制度存在的有效性。近年來(lái)，有很多驗(yàn)證漲跌停板有效性的文章使用了日內(nèi)數(shù)據(jù)來(lái)進(jìn)行分析，通過(guò)使用日內(nèi)數(shù)據(jù)，他們可以更容易地測(cè)試不同的觸及漲跌

5、幅限制的方式所帶來(lái)的影響。
　　從有關(guān)我國(guó)股票市場(chǎng)的研究的結(jié)果來(lái)看，有的研究發(fā)現(xiàn)漲跌停板確實(shí)有助于減小股票的波動(dòng)性。有的研究發(fā)現(xiàn)，在股價(jià)達(dá)到了漲跌幅限制后，股價(jià)波動(dòng)性會(huì)經(jīng)歷較長(zhǎng)時(shí)間才能恢復(fù)到正常水平，即產(chǎn)生波動(dòng)性溢出效應(yīng);股價(jià)的持續(xù)性也顯著增加，產(chǎn)生了價(jià)格發(fā)現(xiàn)延遲效應(yīng);除此之外，漲跌停板制度還導(dǎo)致了流動(dòng)性干擾效應(yīng)?；谏鲜霭l(fā)現(xiàn)，他們認(rèn)為漲跌停板制度沒(méi)有降低股價(jià)波動(dòng)性和投資者的過(guò)度反應(yīng)行為，即為無(wú)效的?？梢?jiàn)，基于中國(guó)股票市場(chǎng)的漲跌停

6、板制度的相關(guān)研究存在一定的分歧，并且相關(guān)研究方法以及標(biāo)的選擇、數(shù)據(jù)區(qū)間選擇等都有可以調(diào)整的余地。
　　為了進(jìn)一步了解漲跌停板制度和其可能造成的相關(guān)影響，以及其他穩(wěn)定市場(chǎng)的相關(guān)機(jī)制，本文先對(duì)漲跌停板制度和其他穩(wěn)定市場(chǎng)的相關(guān)機(jī)制進(jìn)行了分類(lèi)介紹，并且闡述了我國(guó)漲跌停板制度的特點(diǎn)，與其他市場(chǎng)的異同，有助于分析我國(guó)漲跌停板制度設(shè)置的合理性與有效性。
　　隨后，考察漲跌停板制度對(duì)中國(guó)股票市場(chǎng)的影響，以期對(duì)我國(guó)政策制定者提供信息，也能為投

7、資者的實(shí)際投資提供借鑒意義。本文將沒(méi)有設(shè)置漲跌停板制度的H股市場(chǎng)作為對(duì)比分析對(duì)象，以同時(shí)在A股市場(chǎng)和H股市場(chǎng)上市的公司的股票作為研究對(duì)象，在數(shù)據(jù)樣本中選取兩個(gè)區(qū)間，分別是上升區(qū)間和下降區(qū)間，有針對(duì)性的對(duì)數(shù)據(jù)樣本進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)分析。主要從價(jià)格波動(dòng)外溢假說(shuō)、價(jià)格發(fā)現(xiàn)推遲假說(shuō)和交易干擾假說(shuō)出發(fā)對(duì)數(shù)據(jù)樣本進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)分析。在分析以后，再選取兩個(gè)區(qū)間作為比對(duì)組，也分為上升區(qū)間和下降區(qū)間，對(duì)數(shù)據(jù)樣本也進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)分析，目的是為了將比對(duì)組的結(jié)果和之前的結(jié)果進(jìn)行比對(duì)

8、，檢驗(yàn)經(jīng)驗(yàn)結(jié)果的可信度，為投資及政策制定提供較為可靠的依據(jù)。
　　本文有以下研究結(jié)論:
　　1.在對(duì)波動(dòng)外溢假說(shuō)的檢驗(yàn)中發(fā)現(xiàn)，對(duì)比A股和H股市場(chǎng)樣本的波動(dòng)性，在有漲跌停板制度的A股市場(chǎng)，波動(dòng)外溢假說(shuō)基本不成立，也就是說(shuō)，漲跌停板制度在A股市場(chǎng)上對(duì)波動(dòng)性起到了一定的抑制作用;
　　2.在對(duì)價(jià)格發(fā)現(xiàn)推遲假說(shuō)的檢驗(yàn)中，A股市場(chǎng)樣本在隔夜出現(xiàn)價(jià)格連續(xù)的情況占到總樣本的60％以上，價(jià)格反轉(zhuǎn)的情況占到總樣本的30％左右，價(jià)格不變的

9、情況占到總樣本的5％以下。與此同時(shí)，H股市場(chǎng)樣本在隔夜出現(xiàn)價(jià)格連續(xù)的情況占到總樣本的5％以下，隔夜出現(xiàn)價(jià)格翻轉(zhuǎn)的情況占到總樣本的95％以上，隔夜沒(méi)有出現(xiàn)價(jià)格不變的情況。也就是說(shuō)，在有漲跌停板制度的A股市場(chǎng)上價(jià)格發(fā)現(xiàn)推遲假說(shuō)得到了相應(yīng)的結(jié)論支持，即A股市場(chǎng)樣本隔夜出現(xiàn)價(jià)格連續(xù)的情況明顯多于H股市場(chǎng)樣本;
　　3.在對(duì)交易干擾假說(shuō)的檢驗(yàn)中，對(duì)比A股和H股市場(chǎng)樣本的交易量變化，在有漲跌停板制度的A股市場(chǎng)，交易干擾假說(shuō)基本成立，但在漲停事

10、件日上表現(xiàn)的沒(méi)有特別明顯。也就是說(shuō)，漲跌停板制度在A股市場(chǎng)上對(duì)交易量產(chǎn)生了一定的干擾影響。
　　針對(duì)得出的相關(guān)結(jié)論，本文提出了相應(yīng)的投資建議和政策建議。綜合而言，投資者可以針對(duì)A股和H股市場(chǎng)波動(dòng)性和交易量的變化規(guī)律，對(duì)漲跌停事件日進(jìn)行事先的判斷以及進(jìn)行相關(guān)的投資決策;還可以結(jié)合對(duì)交易推遲假說(shuō)檢驗(yàn)的結(jié)論，判斷漲跌停事件日后股票的價(jià)格發(fā)展趨勢(shì)，并且做出相應(yīng)的投資決策。
　　在政策層面，根據(jù)本文的研究結(jié)果，漲跌停板制度在我國(guó)股票市

11、場(chǎng)的應(yīng)用還是有一定的有效性，尤其是對(duì)波動(dòng)性有著比較顯著的抑制作用，對(duì)于穩(wěn)定市場(chǎng)有著比較重要的作用。因此，對(duì)于市場(chǎng)上的一味效仿西方股票市場(chǎng)，試圖在中國(guó)股票市場(chǎng)上取消漲跌停板制度的想法，本文予以否定。我們應(yīng)該認(rèn)識(shí)到我國(guó)國(guó)情，我國(guó)股票市場(chǎng)以及市場(chǎng)上投資者構(gòu)成等因素與其他國(guó)家及地區(qū)市場(chǎng)的異同，根據(jù)實(shí)際情況設(shè)置相應(yīng)的制度。并且應(yīng)該合理配置各項(xiàng)穩(wěn)定市場(chǎng)機(jī)制，多項(xiàng)機(jī)制一起使用時(shí)，應(yīng)避免效用相互抵消的情況發(fā)生。
　　本文有以下特點(diǎn):一是在樣本分類(lèi)

12、時(shí)，將樣本分為上升區(qū)間和下降區(qū)間，分別對(duì)應(yīng)牛熊市，有利于針對(duì)研究結(jié)果提出更好的投資建議;二是使用在A股市場(chǎng)和H股市場(chǎng)兩地上市的公司股票作為研究對(duì)象，更加具有可比性，解決了目標(biāo)股票一致性帶來(lái)的研究可靠性的問(wèn)題;三是選取了比對(duì)組，將結(jié)果與之前實(shí)驗(yàn)組的結(jié)果進(jìn)行比對(duì)，得出相關(guān)結(jié)論，有利于檢驗(yàn)結(jié)果的可靠性。
　　本文存在的不足:一是在確定樣本區(qū)間時(shí)使用的是非權(quán)威的方法，該方法可能存在一定誤差;二是本文擬在經(jīng)驗(yàn)分析后再選取兩個(gè)區(qū)間進(jìn)行對(duì)比驗(yàn)證