乳業(yè)行業(yè)行業(yè)研究伊利18q1廣告投入恢復(fù)，蒙牛轉(zhuǎn)戰(zhàn)地面

1、1敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明市場(chǎng)數(shù)據(jù)市場(chǎng)數(shù)據(jù)(人民幣）人民幣）市場(chǎng)優(yōu)化平均市盈率16.15國(guó)金乳業(yè)指數(shù)5954.74滬深300指數(shù)3756.88上證指數(shù)3082.23深證成指10324.47中小板綜指10486.15相關(guān)報(bào)告相關(guān)報(bào)告1.《費(fèi)用篇：從伊利、蒙牛的廣告投放看到了什么乳制品行業(yè)報(bào)告費(fèi)用...》，2018.3.62.《成本篇：2018年奶價(jià)怎么走乳業(yè)行業(yè)研究成本篇：2018年...》，2018.3.53.《行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)一步趨緩，乳企

2、開(kāi)啟局部提價(jià)節(jié)奏乳業(yè)行業(yè)行業(yè)點(diǎn)評(píng)》，2018.1.174.《恒天然下調(diào)原奶收購(gòu)價(jià)預(yù)測(cè)，拍賣價(jià)繼續(xù)下行壓力加大恒天然下調(diào)...》，2017.12.105.《原奶成本上升對(duì)下游乳企利潤(rùn)影響有限日常乳業(yè)行業(yè)行業(yè)研究》，2017.11.17申晟申晟分析師分析師SAC執(zhí)業(yè)編號(hào)：執(zhí)業(yè)編號(hào)：S1130517080003(8621)60230204shensheng＠.cn于杰于杰分析師分析師SAC執(zhí)業(yè)編號(hào)：執(zhí)業(yè)編號(hào)：S1130516070001yuj

3、ie＠.cn伊利伊利18Q118Q1廣告投入恢復(fù)，蒙牛轉(zhuǎn)戰(zhàn)廣告投入恢復(fù)，蒙牛轉(zhuǎn)戰(zhàn)地面地面行業(yè)觀點(diǎn)行業(yè)觀點(diǎn)?伊利伊利17Q4主動(dòng)剎車控制節(jié)奏，主動(dòng)剎車控制節(jié)奏，18Q1廣告投入恢復(fù)廣告投入恢復(fù)：2018Q1伊利蒙牛的電視廣告投放總時(shí)長(zhǎng)分別為207小時(shí)141小時(shí)，同比42%10%，而蒙牛從17H2開(kāi)始廣告投放開(kāi)始加速，同比70%，而伊利17Q4主動(dòng)剎車控制費(fèi)用投放節(jié)奏，為18Q1的較晚的春節(jié)旺季做準(zhǔn)備，致使18Q1伊利廣告投放同比42%，遠(yuǎn)

4、高于蒙牛的廣告投放增速，蒙牛把部分費(fèi)用從廣告轉(zhuǎn)至線蒙牛把部分費(fèi)用從廣告轉(zhuǎn)至線下渠道的營(yíng)銷是廣告投放同比減少的一個(gè)原因。下渠道的營(yíng)銷是廣告投放同比減少的一個(gè)原因。雖然兩大巨頭在廣告投放節(jié)奏上有所不同，但在絕對(duì)時(shí)長(zhǎng)上伊利、蒙牛的差距縮小。?蒙牛黃金時(shí)間段廣告投入比重增加，提升費(fèi)用效蒙牛黃金時(shí)間段廣告投入比重增加，提升費(fèi)用效率意圖明顯率意圖明顯：從18Q1的數(shù)據(jù)看來(lái)，蒙牛加大了在黃金時(shí)間段的廣告投放力度，廣告時(shí)長(zhǎng)占比超70%，與伊利數(shù)據(jù)相當(dāng)，

5、顯示蒙牛進(jìn)一步提升費(fèi)用投放效率的意圖明顯。由于蒙牛并不公布季報(bào)，從17H2的情況看，廣告宣傳費(fèi)用同比2.9%（部分由于雅士利的貢獻(xiàn)，由于雅士利2017年開(kāi)始并不公布其廣告宣傳費(fèi)用，難以追述），而同期廣告時(shí)長(zhǎng)投放大幅增長(zhǎng)。而從18Q1廣告時(shí)長(zhǎng)來(lái)看，蒙牛的線上費(fèi)用降幅明顯，從我們草根調(diào)研的情況來(lái)看，蒙牛將費(fèi)用投放的重點(diǎn)轉(zhuǎn)至線下，春節(jié)檔持續(xù)加大促銷，12月費(fèi)用上行明顯、3月收斂。?旺季競(jìng)爭(zhēng)激烈，伊利費(fèi)旺季競(jìng)爭(zhēng)激烈，伊利費(fèi)用投放上行：用投放上行

6、：由于18年春節(jié)在2月份，處于中間位置，此前有一個(gè)多月的時(shí)間給予伊利市場(chǎng)營(yíng)銷的時(shí)間，公司亦集中火力做節(jié)前市場(chǎng)，致使費(fèi)用上升明顯。為了緩和季度間不平衡因素，我們綜合17Q418Q1的銷售費(fèi)用，同比14.6%，而16Q417Q1的綜合銷售費(fèi)用約同比1.9%。如果說(shuō)17H1伊利、蒙牛收入向好更多的是16H1的低基數(shù)，以及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)趨緩后，大魚吃小魚自然的市場(chǎng)份額提升所帶來(lái)的。那么從17Q4蒙牛開(kāi)始的線下費(fèi)用投放實(shí)際上開(kāi)啟了兩強(qiáng)市場(chǎng)份額的爭(zhēng)奪，兩

7、強(qiáng)旺季競(jìng)爭(zhēng)激烈，伊利費(fèi)用投放或主動(dòng)或被動(dòng)開(kāi)始上行。?產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)有望緩沖費(fèi)用上升影響：品結(jié)構(gòu)升級(jí)有望緩沖費(fèi)用上升影響：由于部分折扣計(jì)入成本，部分促銷計(jì)入費(fèi)用，所以看伊利和蒙牛的市場(chǎng)投放力度，還需結(jié)合兩者。從伊利伊利17Q418Q1成本和費(fèi)用來(lái)看，成本占比分別0.5ppt1.4ppt主要是由于18Q1春節(jié)期間高端產(chǎn)品的上升，而銷售費(fèi)用率分別0.5ppt1.5ppt也就是說(shuō)整體營(yíng)業(yè)成本率銷售費(fèi)用率并未出現(xiàn)大幅浮動(dòng)，高端品占比提升所帶來(lái)的毛利

8、上升可以對(duì)沖掉費(fèi)用上行的影響。而蒙牛蒙牛高端品占比的提升對(duì)于毛利率改善更穩(wěn)明顯，充分對(duì)沖了部分上行的費(fèi)用。17H2成本費(fèi)用分別同比3ppt0.9ppt對(duì)于利潤(rùn)的提升更為明顯。我們預(yù)計(jì)隨著蒙牛高端品收入占比繼續(xù)提升，供應(yīng)鏈改革帶來(lái)的生產(chǎn)效率的提升，毛利率和伊利的差距有望減少，業(yè)績(jī)的彈性更大。投資建議投資建議?行業(yè)費(fèi)用率處于上行態(tài)勢(shì)行業(yè)費(fèi)用率處于上行態(tài)勢(shì)：自17Q4開(kāi)始，蒙牛率先加大了地面費(fèi)用投放，伊利跟隨，但因任務(wù)完成較好主動(dòng)于年底剎車，

9、蒙牛沖600億，因此17Q4蒙牛費(fèi)用提升情況預(yù)計(jì)高于伊利。而18Q1，兩強(qiáng)春節(jié)檔持續(xù)加大促銷，12月費(fèi)用上行明顯、3月收斂，綜合看18Q1兩強(qiáng)費(fèi)用提升情況相近。?產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升有望對(duì)沖費(fèi)用影響產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升有望對(duì)沖費(fèi)用影響：我們?nèi)跃S持全年伊利蒙牛利潤(rùn)端增速高于收入端增速的判斷。從成本看，18Q2原奶有望延續(xù)18Q1同比下降的趨勢(shì)，同時(shí)包材方面保持基本穩(wěn)定或略漲，同時(shí)疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上行仍然有望拉升毛利率。但依然強(qiáng)調(diào)蒙牛利潤(rùn)彈性將顯著高于伊利。風(fēng)

10、險(xiǎn)提示風(fēng)險(xiǎn)提示?競(jìng)爭(zhēng)加劇，龍頭加大市場(chǎng)投入，邊際效用遞減4125443947535066538056946007170502170802171102180202國(guó)金行業(yè)滬深3002018年05月01日消費(fèi)升級(jí)與娛樂(lè)研究中心消費(fèi)升級(jí)與娛樂(lè)研究中心乳業(yè)行業(yè)行業(yè)研究買入（維持評(píng)級(jí)）行業(yè)研究行業(yè)研究證券研究報(bào)告行業(yè)研究3敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明一、時(shí)長(zhǎng)：一、時(shí)長(zhǎng)：18Q1伊利廣告時(shí)長(zhǎng)增速領(lǐng)先蒙牛伊利廣告時(shí)長(zhǎng)增速領(lǐng)先蒙牛1.1伊利伊利17Q4主動(dòng)

11、剎車控制節(jié)奏，主動(dòng)剎車控制節(jié)奏，18Q1廣告投入恢復(fù)廣告投入恢復(fù)2018Q1伊利蒙牛的電視廣告投放總時(shí)長(zhǎng)分別為207小時(shí)141小時(shí)，同比42%10%，而蒙牛從17H2開(kāi)始廣告投放開(kāi)始加速，同比70%，而伊利17Q4主動(dòng)剎車控制費(fèi)用投放節(jié)奏，為18Q1的較晚的春節(jié)旺季做準(zhǔn)備，致使18Q1伊利廣告投放同比42%，遠(yuǎn)高于蒙牛的廣告投放增速，蒙牛把部分費(fèi)用從廣告轉(zhuǎn)至線下渠道的營(yíng)銷是廣告投放同比減少的一個(gè)原因。雖然兩大巨頭在廣告投放節(jié)奏上有所不同

12、，但在絕對(duì)時(shí)長(zhǎng)上伊利、蒙牛的差距縮小。圖表圖表1：伊利、蒙牛廣告時(shí)長(zhǎng)比較（小時(shí)）伊利、蒙牛廣告時(shí)長(zhǎng)比較（小時(shí)）圖表圖表2：伊利、蒙牛投入絕對(duì)值差距減少（倍數(shù)伊利、蒙牛投入絕對(duì)值差距減少（倍數(shù)X）來(lái)源：CTR國(guó)金證券研究所來(lái)源：CTR國(guó)金證券研究所1.2蒙牛蒙牛黃金時(shí)間段黃金時(shí)間段廣告投入比重增加廣告投入比重增加，提升費(fèi)用效率意圖明顯，提升費(fèi)用效率意圖明顯20162017年蒙牛在黃金時(shí)間段（18:0022:00）的廣告投放時(shí)長(zhǎng)比率都小于伊

13、利，占比亦60%，而從18Q1的數(shù)據(jù)看來(lái)，蒙牛加大了在黃金時(shí)間段的廣告投放力度，廣告時(shí)長(zhǎng)占比超70%，與伊利數(shù)據(jù)相當(dāng)，顯示蒙牛進(jìn)一步提升費(fèi)用投放效率的意圖明顯。圖表圖表3：伊利、蒙牛黃金時(shí)間廣告投放占比：伊利、蒙牛黃金時(shí)間廣告投放占比來(lái)源：CTR國(guó)金證券研究所40%20%0%20%40%60%80%100%05010015020025017Q117Q217Q317Q418Q1伊利蒙牛伊利YoY蒙牛YoY0.942.161.962.391