基于跳躍行為的中國上市公司股票資產收益和違約風險研究.pdf

1、隨著世界經濟的發(fā)展和經濟全球化的推進，金融業(yè)已經成為各國經濟的核心。但是，金融業(yè)的發(fā)展和國際化就像一把雙刃劍，為給各國經濟發(fā)展注入活力和能量的同時，也帶來了風險和沖擊。特別是像中國這樣的發(fā)展中國家和一些新興國家，它們的金融行業(yè)起步和發(fā)展較晚，金融體制建設相當不完善，參與制定國際金融規(guī)則的程度較低，對許多新興金融工具還不熟悉，因而尤其容易受到國際金融風險的沖擊，遭受的損失也會更大。自上世紀九十年代以來，亞洲金融危機、俄羅斯金融危機及源于美

2、國次貸風波的全球金融危機等都給這些國家?guī)砹司薮蟮臎_擊，進一步加深了各國金融市場的不完全特征和不穩(wěn)定性，資產收益的正常波動和異常跳躍雙重性越來越凸顯。因此，針對資產收益跳躍風險的研究已逐漸成為金融領域的重點和難點問題之一。
　　 隨著中國經濟對外開放不斷深入和金融行業(yè)持續(xù)發(fā)展，越來越多的公司通過上市來融通資金，成為中國經濟發(fā)展的重要參與者和受益者。但面對國際金融風險頻繁顯現的外部環(huán)境，以及地震、雪災、洪澇等突發(fā)事件時有發(fā)生的內部

3、環(huán)境，許多上市公司難以避免的遭受到沖擊，經營受到影響，財務狀況惡化，導致資產出現大幅跳躍的頻率增加。因此，在新的背景下如何對中國上市公司的資產收益特征進行解釋？如何對其信用狀況進行度量？如何對引入跳躍行為后的資產收益變化過程進行建模？如何分析跳躍行為對公司資產總體風險的影響？以及如何完善信用風險評估體系等問題對管理和控制上市公司的風險十分必要。
　　 近年來，國外的信用風險研究也越來越強調跳躍因素的重要性。不過，這些研究大多利用

4、股票期權等金融衍生品交易數據來剝離跳躍風險。而中國金融市場以股票市場和債券市場為主，金融衍生品市場起步較晚，數據量十分有限，因此，利用股票期權等衍生品的市場數據來分析違約風險中的跳躍變化并不十分可行。另外，我國債券市場的規(guī)模還很小，各種配套設施和系統(tǒng)也很不完善，公司的違約風險收益和信用等級掛鉤，由評級機構利用公司可獲得的有限財務數據和信息資源評估出信用等級。但這些資源往往不能真實、及時和全面的涵蓋各種外來信息。因此，也需要將時刻變化的權

5、益市場數據和信息納入債券信用評估體系，以改善其信用評估能力。這種結合時刻變化的市場數據的方法可以提高模型的信用風險識別能力，對我國銀行和上市公司構建內部信用評級模型，研究公司可違約債券定價以及提高金融風險預警能力都有重要的意義。
　　 基于這些研究目的，本文構建了基于跳躍行為的“權益價值變化→資產價值變化→違約度量”的研究體系，分析跳躍因素引發(fā)的資產價值和整個資本結構的變化。利用帶有跳躍因子的期權定價模型建立權益價值和資產價值之

6、間的非線性關系，將跳躍行為對公司權益價值的影響過渡到其對資產價值的影響，進而度量跳躍行為對違約風險的影響。
　　 在研究跳躍行為對股票資產收益過程的影響時，本文構建了門限效應下狀態(tài)變量依賴自回歸跳躍強度-GARCH模型（TSD-ARJI-GARCH）。納入了狀態(tài)變量對個股跳躍強度預期的顯著影響和門限效應，綜合考慮了跳躍行為的時變性、集群性、狀態(tài)依賴性以及正常波動的集群性、不對稱性等特征，并從實證的角度探討了ST股和非ST股間跳躍

7、行為的差異以及交叉持股公司之間股票大幅波動的傳染性。通過與現有的模型進行對比分析發(fā)現，TSD-ARJI-GARCH模型無論是在擬合優(yōu)度方面還是在預測效果方面都具有更多的優(yōu)勢。它能更好的描述跳躍行為的時變特征和集聚效應，能較好的反映狀態(tài)變量信息的變化對跳躍行為的影響,克服了ARJI-GARCH模型對跳躍行為過度識別的問題，能有效區(qū)分ST公司和非ST公司跳躍行為的差異。
　　 在考量跳躍因素對違約風險的影響時，以中國上市公司為考察樣

8、本，在資產價值變動本身不可觀測的情況下，利用權益市場數據所蘊含的信息間接度量含有跳躍風險的資產價值變化過程及違約概率?？疾炝送话l(fā)事件等宏觀、系統(tǒng)因素和個體的異質性對跳躍行為的影響。比較了跳-擴散模型和純擴散模型在違約風險度量方面的差異。結果表明，2007-2008年全球金融危機、雪災和地震等突發(fā)事件明顯引發(fā)了所有樣本公司的異常跳躍式變動。在此期間，上市公司的違約風險大幅增加，跳躍風險不僅廣泛存在，有很強的系統(tǒng)性，也在很大程度上受到上市公